Interview : « L’assurance-vie est à une période charnière »

    Alors que la Cour des comptes vient de plaider pour l’allongement de la durée de détention de l’assurance-vie, Christian Gollier, économiste, estime également qu’elle doit être soutenue par un avantage fiscal plus long. Dans un entretien exclusif à News Assurances, le spécialiste revient sur le rôle de l’assurance-vie, devenu « un produit liquide » et remis en cause par Solvabilité II ainsi que la baisse d’attractivité du produit.

    Pour vous la décollecte en assurance-vie est le symptôme d’une banalisation d’un produit phare de l’épargne française …

    L’assurance-vie est un compromis politique entre la nécessite de trouver un complément au système de répartition et le refus des fonds de pensions anglo-saxons. C’est un produit qui au départ est mal conçu. Alors que les Etats-Unis, l’Angleterre ou les Pays-Bas et des tas d’autres pays ont développé un système de retraite complémentaire par capitalisation qui conduit les épargnants à épargner sur des périodes de 40 voire 50 ans, nous limitons l’avantage fiscal à 8 ans ce qui ne répond pas du tout à la problématique. Et on le paie aujourd’hui parce que l’assurance-vie est devenue un produit trop liquide. Les gens revendent de l’assurance-vie quand ils besoin d’argent ou quand le livret A rapporte conjoncturellement à peu près la même chose que l’assurance-vie. C’est un système qui ne répond pas du tout à la problématique posée initialement. L’assurance-vie devait offrir un système incitatif pour que les ménages épargnent sur le long terme, c’est devenu un produit essentiellement d’épargne courante.

    En quoi le livret A menace-t-il l’assurance-vie ?

    L’assurance-vie est en concurrence avec ce produit d’épargne complètement liquide. Mettre en concurrence ces deux produits est une aberration économique mais une réalité pourtant concrète. Elle peut condamner le système de l’assurance-vie si des réformes ne sont pas menées. Ces deux produits devaient être sur des niches complètement différentes. Le livret A est un produit d’épargne liquide permettant aux épargnant de faire du lissage intertemporel lié aux chocs de consommation, pour les besoins de court terme, alors que l’assurance-vie devait être un produit d’épargne qui offrait la possibilité, dès l’entrée sur le marché du travail, de s’engager sur une épargne longue, pour s’assurer un capital en vue de ses vieux jours. Aujourd’hui cette vision est complètement morte. Les gens se demandent «  à quoi bon épargner pour les vieux jours, ça me coûte parce que l’avantage fiscal n’est que pour 8 ans, alors que si je mets mon argent sur le livret A, l’avantage fiscal est  à peu près le même et je peux l’utiliser comme je veux ». 

    Pourtant la collecte en assurance-vie va rester positive sur l’année…

    Cette analyse n’est pas le résultat de l’observation de ce qui s’est passé au cours des trois derniers mois, c’est une réflexion que je tiens depuis des années. Avoir en France un mécanisme qui aide les ménages à capitaliser pour leurs vieux jours est un sujet qui dépasse de loin la problématique de la décollecte des trois derniers mois. Ce que les économistes montrent depuis longtemps c’est que les ménages épargnent trop peu, dans beaucoup de pays même si c’est peut-être moins vrai en France. Il y a une tendance naturelle au court-termisme, aux habitudes voire à l’addiction de consommation au détriment de l’épargne. On critique les marchés qui ont leur court-termisme, mais en fait ce sont les individus qui le sont. On a une vraie problématique qui est : comment inciter les ménages à planifier leurs stratégie de consommation et d’épargne sur des horizons qui sont devenus les leurs. A savoir, quand j’ai 20 ans, j’ai 60 ans d’espérance de vie , dont 40 d’activité et 20 de retraite. Etant donné les grosses incertitudes qui prévalent sur le financement collectif de nos retraites futures, il faut compléter notre système de répartition par une incitation à l’épargne de long terme.

    Alors comment inciter les ménages à épargner sur le long terme ?

    La solution qui est appliquée dans tous les pays du monde, c’est de donner un avantage fiscal aux ménages qui acceptent de s’engager sur une épargne limitée, parce qu’il peut inciter les assureurs à prendre trop de risque ou à distribuer trop de participations aux bénéfices. Aux Etats-Unis, le produit d’épargne classique de l’épargne retraite est un mécanisme individuel, abondé par l’employeur et soutenu par un mécanisme public dans lequel il y a un avantage fiscal à ne pas retirer son argent à la moindre alerte ni au moindre besoin. Si vous voulez sortir de l’argent avant votre retraite vous payez plein pot en termes de fiscalité. C’est un mécanisme d’engagement.

    Les assureurs n’ont-ils pas aussi leur part de responsabilité à prendre en proposant des produits un peu différents ?

    L’assurance-vie est un marché très concurrentiel en France. La concurrence peut être un système très pernicieux lorsque la responsabilité des entreprises est délimitée. Je pense que dans les pays où il n’y a pas d’intervention de l’état pour organiser l’épargne longue, il n’y a pas d’épargne longue. A partir de cette contrainte, les compagnies peuvent proposer des contrats de nature différente, avec des mécanismes de participation aux bénéfices différents, avec des stratégies d’investissement différentes, etc.

    Les assureurs ne peuvent rien proposer de plus ?

    Le produit d’assurance-vie est quand même un produit qui a eu une rentabilité intéressante ces dernières décennies. C’est un produit qui a réussi à lisser les chocs financiers de façon assez impressionnante. Quand vous regardez l’évolution des rendements des différentes classes d’actifs sur les trente dernières années et l’évolution des rendements des contrats d’assurance-vie, ce qui est fascinant c’est que les compagnies d’assurance-vie ont réussi à limiter extrêmement la volatilité des rentabilités offertes aux clients. Et ça c’est un service de grande qualité. Ça crée une valeur importante pour le bénéfice des assurés. Mais aujourd’hui, nous sommes à une période charnière. Ce qui a été fait ces trente dernières années dans un cadre comptable et réglementaire spécifique ne va plus nécessairement pouvoir se faire à l’avenir, à cause des conséquences de solvabilité II et de l’attractivité du produit d’assurance-vie.

    Solvabilité II pénalise les investissements en action et a tendance à encourager les investissements en obligations, est-ce qu’on ne risque pas d’aller vers plus de volatilité ?

    Le problème de solvabilité II est qu’il va forcer les assureurs à ne pratiquement plus prendre aucun risque sur leurs actifs. Et s’ils en prennent ils voudront le transférer intégralement, sans lissage, à leurs assurés. Quel serait alors la raison d’être de l’assurance-vie, un mécanisme qui mutualise les risques entre différentes générations d’assurés ? Il faut noter que les marchés sont incapables d’offrir ce type de service, puisqu’il est impossible d’écrire un contrat de partage de risque avec des générations qui ne sont pas encore nées ! C’est infaisable. Un système par capitalisation individuel, type PEA ne le fait pas non plus : chacun prend son propre risque et ne partage son risque financier avec personne. La grande valeur de l’assurance vie, c’est que les assurés s’engagent dès le début à accepter une rentabilité de leur épargne plus faible que celle du marché dans les mauvaises années, en échange d’une meilleure rentabilité de leur épargne les mauvaises années. Ceci est possible grâce à une stratégie d’accumulation et de décumulation cyclique de réserves financières des assureurs. Evidemment, il faut aussi empêcher les comportements opportunistes des assurés qui seraient tentés d’investir sur le marché les bonnes années ! C’est là que l’avantage fiscal joue pleinement son rôle, mais seulement pour une période de 8 ans en France ! L’assurance-vie apporte une création de valeur qui est la mutualisation des risques du portefeuille entre différentes générations de contributeurs. Si les assureurs pour différentes raisons ne prennent plus de risque il n’y a plus de création de valeur de la mutualisation des risques. De plus si on investit tout dans des obligations courtes, l’actif sans risque par excellence, on connait par avance la rentabilité de l’actif sans risqued’un tel portefeuille, elle est entre 0 et 1%. Une même perte d’utilité sociale de l’assurance vie se produirait si les assureurs se sentaient obligés, poussés par la concurrence de produits plus liquides, de distribuer chaque année l’entièreté de la rentabilité du portefeuille de l’année.

    Comment envisagez-vous l’avenir de l’assurance-vie ?

    Je suis assez inquiet pour l’assurance-vie. Aux Etats-Unis ou dans les pays anglo-saxons où il y a des systèmes de retraite par capitalisation, la question retirer l’argent des assureurs vie et le replacer sur un livret A,  ne se pose pas. C’est pourquoi les fonds de pension ne subissent pas de règles comme solvabilité II. Solvabilité II doit s’impose parce qu’il existe un risque moral dans l’industrie de l’épargne. Comme dans le secteur bancaire, les assureurs-vie sous-capitalisés pourraient être tenté de prendre trop de risque « pour se refaire », les gains leurs étant acquis, et les pertes étant socialisées en cas de faillite. Cette prise de risque excessive pourrait conduire à des runs dans le secteur de l’assurance, les assurés s’inquiétant de la capacité de leur assureur de s’acquitter de sa dette envers eux. Ce risque de run est d’autant plus important que l’assurance-vie devient un produit liquide par la concurrence d’autres produits d’assurance défiscalisés ou pour le manque d’efficacité de l’avantage fiscal. En allongeant la durée minimum de détention pour disposer de l’avantage fiscal, on stabiliserait le passif des assureurs, ce qui les inciteraient à prendre plus de risque au niveau de leurs actifs, ce dont bénéficieraient à long terme les assurés, ainsi que les entreprises qui ont besoin de financements longs et stables.

    Pensez que l’assurance-vie ne participe plus au financement de l’économie ?

    Quand dans le passé il y avait 15 ou 20% actions et que la partie obligataire de 70% était pour moitié investie en obligations d’état et pour moitié en obligations d’entreprise, ça faisait 15 + 35, soit 50% qui allait directement au financement des entreprises. Maintenant en fonction des compagnies, la poche action est parfois réduite à 0% car il est à craindre que solvabilité II va mettre des coûts de capital faible pour des obligations d’état et des coûts du capital élevé pour les obligations  privées. Résultat, les compagnies vont investir en obligations d’état. C’est peut-être d’ailleurs un des objectifs  des états aujourd’hui qui ont des besoins de financement, d’orienter l’assurance-vie vers le financement des dettes souveraines. Si c’est le cas, l’assurance-vie de bon-papa est condamnée à terme. Ça n’aura plus aucun intérêt. Autant acheter des obligations en direct.